利润增速平稳 奔驰发展机会依旧

　　前5个月汽车行业利润增长快于收入增速，行业毛利率略有下滑，但费用水平下降，促使销售利润率与ROE均上升。其中，商用车出口呈现几何翻番式增长，单车均价上升，行业效益水平好于预期。我们认为，汽车板块一向分歧较大，但有分歧的行业才有超预期投资机会，下半年汽车板块可能存在纠错性行情。我们看好固定资产经营运效率高的商用车企业、高成长的零部件制造公司和重卡产品。

　　销量增速略有调整

　　上半年汽车销量仍保持较快增长，但开始增速回落。数据显示，上半年行业销售518.22万辆，与07年上半年相比增长18.52％。其中，六月份全国销售汽车83.68万辆，同比增长15.35％。受油价提升、南方水灾等诸多利空因素影响，6月的单月同比增长低于5月。

　　分类别看，6月乘用车销售58.84万辆，同比增长15.24％，商用车销售24.85万辆，同比增长15.58％。上半年，乘用车共销售360.9万辆，同比增长17.07％，商用车销售157.32万辆，同比增长21.98％。

　　乘用车中，轿车增速回落、交叉型车集中度高。上半年轿车销售266.76万辆，同比增长16.72％，比上年同期增幅下降9.2个百分点。其中1—1.6L排量市场占有率上升，由07年同期的52.31％上升至55.92％。日系轿车市场占有率达到30％，高于自主品牌轿车近5个百分点。预计随着油价的上涨，节油性能较好的日系车市场占有率将进一步走高。交叉型车集中度很高，通用五菱强者恒强。随着产品性能提高及城镇农村市场的深入开拓，交叉型乘用车08年表现优于07年。行业内龙头优势明显，上汽通用五菱08年上半年销售29.87万辆，同比增幅近20％，市场占有率高达32％，规模化优势突出。交叉型车行业前5名企业市场占有率高达92％。

　　商用车中，大客车与重卡增长较快。上半年商用车各子行业中重卡（含底盘与半挂车）创出48.6％的高增速，大客车在5月、6月增速迅猛，半年增长36％。对于客车行业，排放标准升级导致部分提前购买行为。08年7月1日实施国三排放标准以后大中型客车平均价格上升约2.5万元。在公路客车领域，国三比例小于5％，我们认为这是上半年11米—12米客车增速高达40.82％的主要原因。对于卡车行业，国三转换前后重卡增速或将回落。重卡6月销量同比增长27.28％，为08年上半年增速最低的月份，08年第三季度为国三转换期，预计重卡销量面临较大波动。

　　利润水平平稳提高

　　08年前5月汽车行业主营业务收入同比增长28.41％，重点企业（集团）则增长26.3％，均优于行业销量增速，显示产品售价略有提高。重点企业（集团）利润增长37.87％，高于全行业35.83％的增幅。

　　从前5月的经济指标看，汽车业反映了三个特征。首先，毛利率略有下滑。受原材料价格上升影响，汽车业毛利率下滑0.35个百分点；其次，严格控制费用增长。汽车业管理费用率下降，行业下降0.55个百分点，重点企业（集团）下降0.82个百分点。重点企业的财务费用率与行业相比很低，且有进一步下降的趋势；最后，行业销售利润率仍保持上升。由于严控费用，行业盈利水平提高，重点企业（集团）的销售利润率更优于行业均值上升了0.57个百分点；

　　由于部分企业年初有一定原材料储备，受钢材等材料价格上涨影响的时间有所滞后。我们预计下半年汽车业将面临更大的成本压力，有提价能力的企业才能抵抗成本风险。我们认为高端乘用车、商用车成本转嫁能力相对较强。

　　商用车企业有机会

　　我们认为行业面临困难较多之时，格局变迁凸显卓越企业的投资价值。以宇通客车、中国重汽为例，宇通在上半年公路客车不景气的背景下大力发展公交客车，以160％以上的公交客车销量保持较高增长。中国重汽在国三卡车时代准备充分，抓住先机抢占国三重卡市场份额。中国重汽、宇通客车固定资产周转率居于整车行业之首，每单位净利润所需的固定资产最少，我们认为这种固定资产轻、营运效率高的商用车企业在行业波动时期表现突出。

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